金融行业近乎疯狂的高杠杆化诞生了诸如CDO（债务质押支持债券）、CDS（信贷违约互换）等众多的金融产品。随着衍生层次越来越多，金融机构的杠杆被无节制地放大，使得最基本的实体资产质量在华丽又繁复的“杠杆”包装下已少有人关注，也越来越难以看清。高杠杆化的极致使用导致了全球金融危机的爆发，这已成为人们的共识。为应对危机，美国展开了全方位的“去杠杆化”。同样的情况也出现在我国。2008年下半年以来，我国金融机构、工商企业在融资工具、金融工具尤其是衍生金融工具的投资亏损陆续浮出水面，我国金融机构和企业也通过出售风险资产偿还债务、主动收缩资产负债表等方式掀起了一股“去杠杆化”风潮。我国企业该如何“杠杆化”生存？笔者力图在对企业杠杆的含义、种类及其财务后果重新进行理性梳理的基础上，提炼出企业的“杠杆化”生存法则与技巧。相信这也是在金融危机中必须回答的财务理论与实践难题。

　　一、现代企业内生多种杠杆

　　企业使用“杠杆”就是要以少量的资源“撬动”较多的资源，以少量投入“支撑”较大收益。“以少搏多”、“以权益搏负债”、“以现在搏未来”是企业利用杠杆开发各种财务资源的基本特征。具体而言，企业可以利用的杠杆方式包括五个方面：

　　1.财务杠杆。就是以负债为代表的负债杠杆。负债尤其是有息负债会使企业息税前利润（EBIT）发生微量变化，从而导致权益报酬率（ROE）大幅变动。企业资产报酬率（ROA）和负债利率差额具有不确定性并引起ROE发生巨变的风险即为筹资风险。这种风险程度的大小完全受控于财务杠杆的大小。对财务杠杆风险管理的关键是要保证合理的融资结构，维持适当的负债水平，既要充分利用负债资金获取财务杠杆收益，同时还要注意防止过度举债而引起的财务风险。财务杠杆“存在于”资产负债表的右边。

　　2.经营杠杆。是指由于固定成本而造成的息税前盈余变动率大于产销量变动率。经营杠杆扩大了市场和生产等不确定因素对利润变动的影响。在其他因素不变的情况下，固定成本越高，经营杠杆系数越大，经营风险越大。显然，固定成本的大小与固定资产占总资产的比例密切相关。经营杠杆“存在于”资产负债表的左边。

　　3.集团内部“宝塔型”的股权结构。一个拥有多级法人的集团“金字塔”层层连锁控股，使其可以依据一笔股权资本在集团内部以上下不同的法人身份数次取得外部融资，包括“少数股东权益”和负债（尤其是银行贷款），从而对母公司控制的资产和收益发挥很大的杠杆作用。

　　4.以金融创新为主旨、以衍生品为主体的杠杆创造性运用。通过使用期权、期货、CDO等衍生产品，将一系列不动产、债权等打包质押对外发行流通性证券或债券，使不动产、实体资产、信用都“流动”起来，以此形成一笔可观的资金来源。正是这些杠杆构成了纷繁复杂的虚拟经济。

　　5.表外杠杆。包括担保和SPE（特殊目的会计主体）等。如美国安然公司就是利用最复杂的SPE金融工具进行表外融资和粉饰报表的。

　　二、在危机中提炼“杠杆化”生存法则

　　杠杆化是把“双刃剑”，当宏观经济走强、金融市场持续飘红、企业经营业绩较好的情况下，企业内在的各种杠杆会对企业的快速成长、放大资源配置能力、提升公司价值起到推波助澜的作用；但一旦宏观经济下滑、金融市场走软、企业经营业绩低于预期时，就极易引发银行挤兑，重创资产的流动性，使衍生品遭到恐慌性抛售，导致企业财务盈利出现巨幅波动，企业也因此而陷入危机。杠杆的双刃剑效应在此次金融危机中得到了淋漓尽致的显现。因此，我们不能一味地呼吁彻底“去杠杆化”，杠杆特别是低风险的、比较传统的杠杆发挥过也必将继续发挥巨大作用。理性的做法应当是降低“泛用”杠杆的程度，并在“双刃剑”理念的指导下提升杠杆导入及使用技巧，有效提高杠杆使用水平。

　　1.企业要“有序”使用各种杠杆。笔者认为，按照企业的可控程度和信息不对称的程度从易到难排序，分别是经营杠杆、财务杠杆、集团内部权益融资和金融衍生品运用，这同时也是企业各杠杆手段的使用顺序。

　　企业经营杠杆的利用提高了盈亏平衡点水平，放大了经营风险，但同时又会提高经营效率，提高产品经营的获利能力。经营杠杆的使用与企业盈利模式密切相关，如奉行“重资产战略”就是对高经营杠杆的追求，而“轻资产战略”则是要着力降低固定成本和经营杠杆。由于盈利模式完全受控于公司战略，极具可控性，所以企业应优先考虑经营杠杆。

　　财务杠杆（即适度负债）是企业次优考虑的杠杆手段。适度负债是企业财务运作的必然，但绝大多数企业的“死因”都可归结为过度利用财务杠杆：一是财务杠杆的目的多是“借新债还旧债”或“短贷长投”；二是贷款资金运用效率低下，经营盈利不够支付负债利息。